经过多日的市场期待，民营地产公司首单全额保本人民币债券落地。
8月23日晚间，龙湖集团公告称，旗下重庆龙湖公司将于8月25日发行2022年第一期中期票据，总规模不超过15亿元。中债增信投资有限公司（以下简称“中债增信”）提供全额无条件不可撤销的连带责任保证。
这也进一步印证了此前监管为优质民营房企提供流动性支持的消息。据媒体报道，除了龙湖集团，被纳入中债增信直接全额担保的房企还包括金地集团、碧桂园、旭辉控股、新城控股、远洋集团等。
从5月的信用保护工具到8月的全力保障，中信证券固收分析师邱远航对记者表示，相比之下，发行规模和增信深度都会有较大提升。从龙湖的发行情况来看，已经有所体现。不过，奥路资本总裁兼首席投资官蔡金强认为，这种模式确实更有效，但最终的效果取决于收益的范围和规模。
从近期出台的调控政策来看，保楼交付、稳定房企流动性、刺激购房需求等措施“多管齐下”。就在8月19日，多部门出台措施，通过政策性银行专项贷款支持困难项目建设交付。后续执行情况也值得关注。
从信用保护工具到全程保障
根据龙湖集团公告，本次债券发行期限为3年，成本将在3%至4.3%之间。根据招股书，本期债券由中信证券和中信银行共同承销。中诚信国际作为评级机构，对本期债券的评级为AAA。
本次债券发行最受关注的细节是担保情况——中债信用曾提供全额无条件、不可撤销的连带责任担保。
所谓“全额无条件不可撤销连带责任担保”，是指因发行人未履行或未完全履行对持有人的付款义务，导致发行人违约发行的15亿元本金及相应票息利息。中债信用曾为货款及债权实现费用提供不可撤销的连带责任保证，发行人未能按期履约时，中债信用曾为发行人支付款项。
官网信息显示，中债信用发展有限公司于2009年9月在央行指导下成立。共同发起投资设立，是我国第一家专业的债券增信机构。其主要业务范围包括企业增信服务、信用产品创设与交易、资产管理、投资咨询等。
事实上，早在今年5月，监管层就选择了5家优质房地产企业来引导和支持其境内发债，主要以信用风险缓释权证（CRMW）和信用违约互换（CDS）作为配套。该保护工具主要由中债增信和中证金联合承销机构打造。
据华泰证券统计，龙湖集团（9亿元）、美的地产（10亿元）、碧桂园（5亿元）、新城控股（10亿元）、旭辉集团（5亿元）先后已经完成了他们从 5 月到 6 月的销售。每月陆续发行带有信用保护工具的债券，累计募集资金39亿元。加上美的地产8月11日发行的5.68亿元定向资产支持票据，本次募集规模已达近45亿元。
在业内人士看来，中债增信直接足额担保明显高于5月的信用保护工具，更能体现监管稳房地产的决心。
具体来说，信用保护工具的买方需要向卖方支付一定的保护费。一旦特定的受保护债券发生违约，信用保护工具的卖方需要向买方支付一定数额的赔偿金。但债券金额的保障比例普遍较低，创设金额大多在募集总额的5%至15%之间，与全额担保有较大差异，对机构认购的吸引力较小。
“在中债信用曾全额无条件不可撤销的连带责任担保下，机构认购意愿强烈，有望实现全额发行。” 邱远航告诉记者，全保保障程度更深，机构认购意愿更强。反过来，可以提高房企发行的规模和成功率。从龙湖的发行计划来看，无论是对比自身还是其他几家房企，15亿元的募集金额普遍高于上一轮信用保护工具下的发债金额。
实际效果如何？
一方面，龙湖官方宣布发债，被市场认为是对瑞银前期因股债暴跌传闻的悲观情绪的有力回击。另一方面，也是行业国内融资渠道改善的重要信号。
尤其是在房地产美元债几近断绝、处于偿债高峰期的情况下中银发债价值分析，优质房企不会被评级机构进一步下调，是维护市场信心的重要防线。债券回购稳定了市场信心。根据招股书，重庆龙湖所募集资金将用于项目建设、赎回或偿还龙湖集团境外美元债券及债务融资工具。
这种“特殊”发债模式备受关注，除了房企自身融资困难外，也与近期房地产环境改善迟缓有关。在经历了7月份楼花断供后，楼市销售数据和金融信贷数据均出现较大幅度回落。
华泰证券固收分析师张继强认为，与信用保护工具类似，中债增信担保房企融资是政策性机构以市场化形式参与，为示范房企提供信用背书。 . 债务信贷增长的直接保障反映了政策性机构直接对民营企业的流动性支持中银发债价值分析，具有很强的信号意义。
这也被认为是从保障楼房、项目交付到保障企业的政策转变。邱远航认为，实际上，保险项目和保险公司很难完全分开，尤其是对于还没有出险的房地产企业。保险实体的稳定融资对于实体名下项目的安全也有积极影响。
奥路资本总裁兼首席投资官蔡金强此前也指出，只救市不救企业是“不切实际”的。最终的效果取决于收益的范围和规模。
张继强还指出，现行政策对房地产企业增信的范围和规模存在局限性，不足以产生立竿见影的效果。
重庆龙湖招股书显示，截至今年3月底，中债信用曾净资产124.19亿元，按权重折算的担保义务余额645.4亿元，净资产倍数5.20次。根据《融资性担保公司监督管理条例》，融资性担保公司的担保负债余额不得超过其净资产的10倍。
但融资性担保公司对同一被担保方的担保负债余额不得超过净资产的10%，关联方担保负债余额不得超过15%。
张继强认为，政策支持示范房企发债，意味着为企业提供担保并不意味着对房企的无差别帮扶，而是支持优质房企的合理融资需求，缓解流动性困难，引导市场预期，有利于稳定房地产企业的股票和债券价格，避免证券价格下跌→企业证券评级下调→投资者避险、观望购房者→加剧流动性困难的恶性循环。
2021年以来，民营房企发债占比持续下降。据中邮证券统计，2021年占比约为14.4%，截至今年8月21日，已降至5.3%的新低。已发行债券总量约为196.3%。发行人包括碧桂园、龙湖集团、旭辉控股集团、滨江集团、新城控股、美的地产、佳源创盛。他们通常是领先的优质房地产公司。
不过，根据此前市场传言，在全额担保模式下，房企需要提供反担保，从而提高授信率和发行成功率。商业地产等现金流稳定的项目可能是较好的反担保资产，有利于债券发行。学科本身就是一个更高的门槛。但从龙湖中期票据来看，招股书暂未提及反担保事项。
张继强认为，总体来看，房企定向救助走得更远，后续仍要看扶持政策力度和销售回暖情况。