人民币汇率重估与汇率制度改革 本文关键词：制度改革，汇率，人民币汇率，重估
人民币汇率重估与汇率制度改革 本文简介：运用汇率理论解释目前美元贬值人民币升值这一现象并且对人民币改革提出建议货币金融理论人民币汇率重估与汇率制度改革——基于均衡汇率理论的视角本文澄清了均衡汇率概念以及汇率失调对经济的影响，以均衡汇率为理论线索，分析了当前汇率制度的缺陷、优点和和持续性，最后，通过几种汇率制度改革方案的比较，指出了适合当前
人民币汇率重估与汇率制度改革 本文内容：
运用汇率理论解释目前美元贬值
人民币升值这一现象
并且对人民币改革提出建议
货币金融理论
人民币汇率重估与汇率制度改革
——基于均衡汇率理论的视角
本文澄清了均衡汇率概念以及汇率失调对经济的影响，以均衡汇率为理论线索，分析了当前
汇率制度的缺陷、优点和和持续性，最后，通过几种汇率制度改革方案的比较，指出了适合
当前中国国情的人民币价值重估与汇率制度改革方案。
关键词
均衡汇率
人民币价值重估
汇率制度改革
2
人民币重新估价与汇率制度改革
——基于均衡汇率理论的视角
一
引
言
2002
年下半年以来，人民币汇率受到国内外官方、学术界和媒体的热切关注，各种争
论也热火朝天。争论当中，我们主要听到两方面的声音：一种是赞成人民币升值，同时伴以
更加灵活的人民币汇率制度；另一种则是当前的人民币汇率应该保持不变，并且继续维持当
前的固定汇率制度。赞成和反对人民币升值的两种意见都从不同的角度展开了分析，摆事实、
讲道理，大家还是难以形成共识。究竟如何在千丝万缕的线索中理出头绪呢？我们不妨回到
经济学原理最初的共识——均衡价格是最符合经济资源配置需要，最有效率的价格。这个原
理应用到当前汇率问题上，可以解释为将人民币保持在均衡汇率水平上，最符合经济资源配
置的需要，最有效率。
本文从均衡汇率理论出发，分析了当前的人民币汇率重估与汇率制度改革问题。鉴于当
前国内学术界对均衡汇率理论的一些误解，文章第二部分澄清了均衡汇率概念以及汇率失调
带给经济的不利影响，理解均衡概念不仅是为了找到均衡汇率，更重要的意义在于它有助于
对人民币汇率水平调整和汇率制度改革达成共识。第三部分，结合中国的经济现实和均衡汇
率理念，进一步明确当前人民币汇率制度的优点、缺陷及其可持续性；第四部分，结合中国
的国情以及国际环境的变化，寻找最有利于中国经济可持续发展的汇率制度改革方案。
二
均衡汇率与汇率失调的代价
（一）均衡汇率概念及其决定
过去一段时间的讨论中，许多学者对均衡汇率概念表示怀疑，比较具有代表性的观点是：
均衡汇率是外汇供求双方在没有过多限制条件下在市场上形成的外汇交易价格，而当前中国
无论是对外汇交易品种还是交易者都有严格限制，更严重的是货币当局把外汇交易价格固定
在一个固定的水平上，因此，市场上无法找到所谓的人民币均衡汇率。如果不能依靠市场的
力量发现，人为地去计算均衡汇率非常可疑，因为影响汇率决定的因素实在是太多了，大到
国内生产结构的调整，小到万里之遥某个国家领导人的一句讲话，都可能在外汇市场上掀起
轩然大波，人为地去估计外汇市场上可能出清的价格无异痴人说梦。这些对于均衡汇率的怀
疑其实是对于均衡汇率概念的误解。均衡汇率并不是自由交易情况下的外汇市场价格，决定
3
均衡汇率的因素也远非怀疑者想象的那么多。
均衡汇率的概念最早由Nurkse(1945)提出，是指与内部均衡和外部均衡两个目标保持一
致的真实汇率1。从福利含义上看，均衡汇率是在中长期内与经济福利最大化保持一致的汇
率水平2；从政策含义上看，均衡汇率是宏观经济管理当局努力追求的真实汇率水平。将真
实汇率调整到和均衡汇率运动趋势相一致的水平，是开放型经济体宏观经济决策的一项核心
任务。它不仅仅关系到一个国家的外部收支可持续性，同时也是国内宏观经济稳定和经济可
持续增长的必要保障（Montiel
and
Hinkle，1999）。宏观经济管理当局所最追求的均衡汇率
水平并不必然地和短期市场出清的汇率完全一致，更确切地说，由于市场失灵的客观存在，
宏观经济管理当局所追求的均衡汇率是在一个较长时期内对市场泡沫经过纠正后的汇率水
平，是与基本经济面发展趋势保持一致的汇率水平，是和经济可持续发展与宏观经济稳定相
一致的汇率水平。
理解均衡汇率的决定因素，需要澄清短期均衡汇率(Short-run
Equilibrium
Real
Exchange
Rate)和长期均衡汇率
(Long-run
Equilibrium
Real
Exchange
Rate)的定义和它们之间的关系。
正如均衡汇率概念怀疑者所认为的那样，短期均衡汇率由众多因素决定，这些因素可以划分
为三类：前定变量（比如一个国家的国外净债权/债务存量、资本存量等）、政策变量（比如
一个国家的汇率政策、资本管制政策、货币政策、财政政策等）、外生变量，其中外生变量
分为两种类型，一种是泡沫变量，一种是基本面变量（比如相对劳动生产率、贸易条件、消
费者对于贸易品和非贸易品的偏好差异等）。泡沫变量仅通过预期因素作用于短期均衡汇率，
而基本面变量则独立于预期因素，独立作用于均衡汇率。短期均衡汇率的决定可以用如下公
1为避免混淆，这里澄清名义汇率、真实汇率、名义有效汇率、真实有效汇率和均衡汇率等一系列汇率概念
的含义。名义汇率，一般是指在市场上能够看到的本国货币对各种外币的比价，又称双边名义汇率。当根
据贸易权重，或者是进、出口权重对双边名义汇率加权以后，就得到了名义有效汇率。所谓有效，其实就
是加权的意思。真实汇率也分为双边真实汇率和真实有效汇率，真实有效汇率是根据贸易比重对双边真实
汇率进行加权，习惯上还被称为贸易加权真实汇率。真实汇率是在名义汇率的基础上根据本国和外国的物
价指数进行调整得到，它反映了用商品篮子衡量的本国和外国商品相对价值的变化。根据不同的商品篮子，
真实汇率可以分为很多种，这里就不再一一介绍。注意，名义有效汇率、真实有效汇率只能通过计算得到，
而且往往采取的是指数形式，上升代表本国货币相对价值上升，下降代表本国货币相对价值下降。IMF
公
布的名义有效汇率和真实有效汇率就采取了这种形式。IMF
公布的真实有效汇率所选择的商品篮子是全部
支出品（这种真实汇率更多是从贸易和非贸易品综合购买力角度衡量本国货币的相对价值），而不是从生产
成本角度或者是贸易品角度衡量的真实汇率（这类真实汇率更能反映本国商品在国际市场的价格竞争力），
因此，它并不适合于贸易方程当中的回归分析，其它具体实证问题分析当中也要注意选区适合的真实汇率
指数。真实汇率还可以区分为外部真实汇率和内部真实汇率，以上我们提到的都是外部真实汇率，内部真
实汇率是国内贸易品和非贸易品的相对价格，它更侧重于反映汇率对于贸易品和非贸易品两部门的激励机
制。均衡汇率是一种政策目标的真实有效汇率，它只能采取估算的形式得到，当均衡汇率上的真实汇率水
平和实际的真实汇率水平发生系统性偏离时，被称为汇率失调。这里仅仅是对相关的真实汇率和均衡汇率
概念作了一个最基础性的介绍，有兴趣的读者可以参阅Hinkle
和Nsengiyumva（1999，a，b，c）关于真实
汇率的详细分类和介绍，这对于深入展开人民币汇率相关的各种实证类研究有着非常重要的意义。
2
Montiel(1999)建立了具有微观经济基础的长期均衡汇率决定模型，通过居民的优化行为把长期均衡汇率
和基本面因素联系起来。
三
当前人民币汇率制度的优点、缺陷与可持续性
（一）单一钉住美元汇率制度的缺陷
自1994
年人民币汇率并轨以来，我国实行了有管理浮动的人民币汇率制度。以后的实
施过程当中，除了1994-1996
期间人民币和美元双边名义汇率由1
美元比8.45
元人民币升
值到1
美元比8.3
元人民币以外，1997
年以后，人民币名义汇率和美元保持了1
美元比8.28
人民币的双边名义汇率超稳定，学术界普遍认为人民币在事实上实行了固定单一钉住美元汇
率制度。当前这种汇率制度主要面临以下几方面的缺陷：
（1）无法反映国内经济发展对汇率调整的需要，不利于维护宏观经济的内部均衡和外
部均衡，不利于国内经济中长期的可持续健康发展。
根据均衡汇率理论我们知道，一个国家的均衡汇率水平取决于潜在的经济结构和国际经
济环境的变化，汇率需要根据这些基本面因素的变化做出调整，否则，汇率不仅不能成为一
个有效的资源配置价格，长时间的汇率扭曲会破坏宏观经济内部均衡和外部均衡，给经济带
来一系列负面影响。1994
年我国汇率并轨以来，我国的经济结构发生了显著的变化，尤其
是劳动生产率取得了快速的提升。Szirmai
等（2002）关于中国制造业的劳动生产率的研究
研究表明，中国1993-1999
期间制造业劳动生产率增长速度是1980-1992
期间的两倍，同时
还至少高于同期美国制造业劳动生产率增长速度1.5
个百分点，而美国在同期和其它主要工
业国家相比保持了非常高劳动生产率增长速度。对于进步如此快的相对劳动生产率，均衡汇
率必然会面临一个持续的升值趋势8。但是在当前事实上的单一钉住美元汇率制度下，人民
币和美元保持联动，如果美元升值，人民币也跟着美元一起升值，反之，美元贬值人民币也
跟着贬值9。当前的汇率制度无法根据国内经济结构变化完成对人民币汇率调整的需要，人
民币完全是被动地跟着美元走。
（2）不利于稳定人民币的名义贸易加权汇率（名义有效汇率），不利于对外贸易和投资
的稳定发展。
单一钉住美元只是钉住了人民币和美元双边名义汇率，如果美元和世界其它主要货币汇
率发生调整，人民币和美元双边名义汇率稳定，但是和世界其它主要货币的双边名义汇率变
动很大，这等于是把美元和日元、欧元等世界主要货币之间的波动吸纳到人民币名义有效汇
8
从均衡汇率决定理论看，供给（比如相对劳动生产率）、需求（比如投资占GDP
比重）、外部经济环境（比
如贸易条件、世界总需求）、开放程度等都会影响均衡汇率，但是，中国的需求、外部经济环境、开放程度
等因素在中长期内上下起伏，并没有趋势性的运动趋势（参见张斌，2003a），中长期内，决定中国均衡汇
率最重要的因素还是相对劳动生产率。
9
更准确地说，应该是美元和人民币的名义有效汇率（贸易加权汇率）保持联动。
8
率的波动当中。2002
年第四季度和1994
年第一季度相比，尽管人民币对美元价值很稳定，
但是伴随着美元对日元和欧元的升值，人民币对日元和欧元也出现强劲升值，人民币名义有
效汇率升值16.6%，期间的最高升幅达到了22.5%。这种强加给人民币名义有效汇率的外部
冲击不利于中国对日本、欧洲等一些非美元化国家的贸易和投资。
（二）人民币固定单一钉住美元汇率制度10的优点
尽管人民币固定单一钉住美元的汇率制度有以上诸多缺陷，但是选择固定单一钉住美元
的汇率制度反映了中国国情的需要，它有一系列的积极方面的作用：
（1）有利于中国贸易商和外部经济体的贸易和投资结算，规避了对外贸易和投资过程
当中的汇率风险
美元是当前世界贸易和投资的主要计价单位，对于中国对外贸易来说更加突出，人民币
和美元保持固定比价，有利于最大程度地方便贸易和投资，减少交易当中的汇率风险。如果
选择更加灵活的汇率制度，比如一揽子钉住汇率制度，美元对欧元或者日元汇率变动的时候，
人民币对美元的双边名义汇率也会相应调整，对于出口商或者进口商来说，由于合同大多采
用美元计价，他们不可避免地会承担人民币和美元双边名义汇率变动的风险。采取单一钉住
美元的汇率制度，不必担心汇率风险问题，也不存在规避汇率风险的费用。
（2）稳定了国内私人部门（金融部门和居民）持有的外汇资产价值，最大程度地降低
了这些资产的汇率风险
目前国内私人部门（金融部门和居民）持有的绝大部分国外资产都是美元计价资产，如
果采取更加灵活的汇率制度，必然给国内私人部门的美元资产价值带来汇率风险。比如，如
果选择钉住一揽子货币的汇率制度，美元和欧元或者日元汇率变动的时候，人民币对美元的
双边名义汇率也会相应调整，这样，私人部门持有的美元资产虽然美元价值不变，但是兑换
成人民币的价值变了，对于国内私人部门持有的美元资产来说意味着汇率风险。
（3）借助美元影响，推进人民币的国际化进程
美元是国际清偿力的代名词，在世界经济范围的得到普遍认可，通过固定单一钉住美元，
人民币更容易也得到国际社会认可。在香港、新加坡、东南亚其它地区，甚至是欧洲一些国
10
“原罪论(Eichengreen
and
Hausmann,1999)”
和“害怕浮动论(Calvo
and
Reinhart,2002)”较好地解释了
东亚国家，包括中国，选择固定（或者是低频率）单一钉住美元制度的初衷。在国内金融市场不发达（尤
其是缺乏具有完整利率期限结构的国债交易市场）的情况下，固定单一钉住美元的汇率制度其实是一种迫
不得已的理性选择。关于“原罪论”
和“害怕浮动论”针对东亚汇率制度问题的论述参阅McKinnon
and
Schnabl(2003)。
9
家，人民币成了随处可见的“硬通货”
。这离不开人民币和美元之间的超稳定的价值比率。
（4）有助于稳定中国和东亚地区（日本除外）的货币相对价值，进而稳定区域内的贸
易和投资
和中国一样，东亚地区（日本除外）的很多国家也都采取了钉住美元的汇率制度，尽管
在东南亚金融危机以后一些国家放弃了钉住美元，但是在随后的经济恢复时期又逐步恢复了
钉住美元的汇率制度。中国和东亚国家一起钉住美元，其结果是美元像一条链子稳定了人民
币和这些国家和地区的货币相对价值。这对于稳定区域内的贸易和投资都起到了积极作用。
同时，它还有助于防止以邻为壑的货币竞争性贬值行为。
（5）有助于稳定国内物价水平
一般发展中国家选择钉住美元，或者是采取更极端的货币局制度甚至是美元化，主要是
因为希望利用美元作为名义锚，稳定国内物价。通过成功钉住美元，国内的贸易品物价水平
逐渐向国际物价水平靠拢，有助于遏制国内通货膨胀和经济稳定。中国虽然目前没有面临这
类的问题，但是，通过利用钉住美元稳定国内物价和经济稳定是单一钉住美元制度的一个重
要优点。
（三）固定单一钉住美元制度的可持续性
如果人民币真实汇率长期偏离均衡汇率所要求的真实汇率水平，固定单一钉住美元的汇
率制度最终难以持续。1994-2002
期间，在国有企业改革、FDI
流入、民营企业崛起等多方
面因素的推动下，中国的劳动生产率较外部经济体取得了相对较快的快速，这必然要求均衡
汇率升值。很凑巧的是，在这个期间内，美元也保持了持续的升值趋势，1995-2002
期间，
美元名义有效汇率升值了27.7%，通过单一钉住美元，人民币也借助美元的名义有效汇率升
值实现了人民币名义有效率升值21.8%。1994-2002
期间，固定单一钉住美元的汇率制度之
所以能够维持，人民币没有面临非常显著的升值压力，很大程度上是借助了美元升值实现了
人民币升值。固定单一钉住美元的汇率制度虽然本身没有向均衡汇率调整的机制，但是借助
美元升值的好运气，这个期间人民币名义有效汇率和真实有效汇率还是升值了，汇率制度也
得以成功维持。
运气总归是运气。2002
年上半年开始，美元由强走弱，人民币借助美元升值实现自身
升值机制不仅消失了，而且，人民币要跟着美元贬值一起贬值11。这恰恰和人民币均衡汇率
自身的运动趋势相背离。如果美元不再走强，当前固定单一钉住美元的汇率制度将使得人民
11
来自
IIE(国际经济研究所)Bergston（2003）和最近银行界的的估计，如果把美国的贸易逆差调整到可持
续的水平上，美元还需要10%以上的贬值空间。
10
币持续偏离均衡汇率的运动趋势，货币管理当局会面临内忧外患的局面：首先，不论是来自
贸易项目的顺差，还是基于汇率升值预期的投机性资本，都会让货币当局的外汇占款急剧膨
胀。冲销措施难度会不断增加而且最终也难以发挥作用。当然，如果货币当局牺牲国内货币
政策，力保汇率，当前汇率持续的时间可能延长。但是这种通过牺牲国内货币政策保汇率政
策的作用对于中国这样一个大国经济来说得不偿失12。另外，贸易逆差国也会强烈反对中国
的人民币汇率政策。在中国相对劳动生产率快速增长的作用下，如果汇率没有及时调整，贸
易逆差国的贸易逆差会越来越大，这必然会引起贸易逆差国的反对。总而言之，在美元未来
较长时间内不再持续走强的情况下，人民币在当前水平上的固定单一钉住美元制度难以长时
间持续。
四
人民币汇率制度的改革方案
人民币汇率制度改革关键在于两个方面：首先，建立能够反映中国经济济本面发展需要
的人民币汇率调整机制；第二，尽量减少由于汇率调整带来的宏观经济风险，尤其是对人民
币的恶性投机，或者是短期内产出水平的大幅波动。目前有很多种关与人民币汇率制度调整
的建议方案，比如（1）钉住美元转向钉住一揽子货币，进而实现人民币的浮动；（2）引入
区间浮动，让人民币在一个较窄的区间内浮动等。考虑中国的现实情况，这两种方案目前都
不可行。笔者在这里建议的方案是首先引起一次性的汇率水平调整，然后在适当的时机引入
人民币汇率区间浮动机制，实现真正的有管理浮动汇率制度。引入汇率浮动机制之前，合理
放宽外汇交易管制，积极发展国内债券市场，建立、健全各种类型的外汇市场是进行人民币
汇率制度改革首当其冲的工作。
（一）一揽子钉住汇率制度为何暂时不可行
由钉住美元转向钉住一揽子货币曾吸引了很多研究者的关注，遗憾的是，单纯依靠这种
汇率制度难以反映均衡汇率的运动趋势，同时目前中国的金融市场建设，尤其是外汇市场建
设，和国内微观经济个体还无法承受这种汇率制度。钉住一揽子货币，首先面临的是各种货
币的权重选择问题。最简单的做法是根据对于各主要贸易伙伴国贸易在本国总体对外贸易中
占据的比重来确定各种货币的权重，这种形式的一揽子钉住仅仅是稳定了人民币的名义有效
12
日本和德国的非常鲜明的两个例子。这两个国家的经济崛起时期，在对待汇率采取了完全不同的政策导
向。德国更看重国内货币政策独立性，汇率政策处于相对次要的地位上；日本则经常牺牲货币政策保利率。
结果，货币升值对于两个国家都无法避免，但是德国升值过程当中无论是物价还是GDP
都相对稳定，日本
70
年代经历了高通货膨胀，80
年代末则经历了泡沫危机。日本物价和产出的波动与其被动的货币政策又非
常紧密的联系。
11
汇率，但无法反映均衡汇率的运动趋势。比如，在钉住一揽子汇率制度下，如果美元相对日
元贬值，人民币对美元双边汇率小幅升值，对日元双边汇率则小幅贬值，人民币名义有效汇
率继续保持稳定。但是，如果人民币面临均衡汇率升值的潜在趋势，名义有效汇率的稳定丝
毫无助于真实汇率向均衡水平的真实汇率靠拢，无能解决当前人民币汇率制度的缺陷。
更复杂的权重选取方法是根据既定的目标函数来确定各种货币的权重。以贸易比重作为
权重目标仅在于稳定名义有效汇率，进而稳定对外贸易。但是，如果目标函数中的目标不仅
仅是稳定贸易，还包括其他目标，比如稳定国内物价，或者是稳定产出，那么，对于各种货
币的权重选择就不仅仅是贸易比重了，它要根据目标函数目标和一些相关弹性来确定各种货
币的权重。关于一揽子货币权重选择更详细的分析超出了本文的范围，有兴趣的读者可以参
阅张斌（2003b）。值得注意的是，无论是目标函数的确定还是各种弹性的估计，都带有很大
主观性，各种货币权重的选择也不一定合理、准确，一揽子钉住汇率制度当中的货币权重选
择的研究至今还没有非常令人满意的实践指导意义。
除了难以反映均衡汇率运动趋势外，一揽子钉住汇率制度目前实施当中也不可行。在固
定单一钉住美元的汇率制度下，汇率风险全部转移给宏观经济管理当局，微观经济个体面临
非常稳定的人民币对美元汇率，多数交易不存在汇率风险。一方面，市场上缺乏规避汇率风
险需求，一方面，金融机构也没有动力提供充分的汇率风险规避工具。如果贸然采取一揽子
钉住汇率制度，只要世界各种主要货币之间汇率发生波动，人民币对美元的双边名义汇率也
都要调整。对于中国的微观经济个体而言，目前国内的金融市场无法为他们提供充分的汇率
风险规避工具，非常频繁的汇率波动会给他们的外汇资产和各种国际贸易和投资活动平添难
以承受的巨大汇率风险。
（二）区间浮动难以在近期内引入
让人民币在给定的区间内浮动是另外一种人民币汇率制度改革的建议方案，但是，受目
前国内金融市场发展的制约，这种制度在目前还不适合中国。引入区间内浮动的汇率制度，
首先一个问题是浮动区间多大才合适？如果浮动区间非常小，比如每年1%-2%，区间内的汇
率浮动还是难以充分反映人民币均衡汇率的运动趋势。更糟糕的是，就目前的情况下，市场
普遍预期人民币升值，非常小的浮动区间根本无法满足市场对人民币升值的预期13，有可能
引发更强烈的投机行为，将直接威胁到宏观经济稳定。即使采取更加严格的资本管制辅助汇
率制度改革，在投机性资本的冲击下，资本管制成本会非常高，而且有效性也会逐渐减弱。
13
尽管各研究机构对人民币失调程度的估计不同，但是大到40%，小到65%，还没有低于5%的。
12
如果浮动区间很大，比如每年15%-30%，其实就接近了自由浮动的汇率制度。在当前国
内金融市场发育程度下，谁能保证市场发现的价格究竟是泡沫占据的成分大，还是真实经济
基本面占据的成分大呢？即使是在金融市场发育相对完善的美国，二十世纪后半期的资产和
美元价格都充斥了大量泡沫，持续了相当长的亢奋滞后市场才开始逐渐恢复理性。和美国相
比，中国的金融市场建设处于起步阶段，信息不对称造成的道德危险和逆向选择行为充斥于
金融市场。如果是泡沫因素主导了市场，完全依靠市场的力量不仅难以发现均衡的汇率水平，
而且对宏观经济稳定带来极大威胁。
除了难以确定浮动区间以外，只要是人民币汇率引入了浮动机制，充当其冲的就是微观
经济个体面临的汇率风险问题。在国内金融市场和微观经济个体都没有充分准备的情况下，
近期内引入区间浮动和采取钉住一揽子汇率制度一样，都会给微观经济个体的贸易和投资行
为平添难以承受的汇率风险。
（三）一次性升值，加紧浮动汇率机制的基础性制度建设，缓步引入区间浮动机制
针对人民币汇率制度改革的两项要点，一次性升值加缓步引入区间浮动机制最适合当前
的中国国情。在国内相对劳动生产率保持较快速度增长的基本经济格局下，一次性升值有助
于纠正人民币相对于均衡汇率的持续性偏离，不仅可以帮助当前汇率制度持续更长的时间，
同时也减弱了由于汇率失调给宏观经济稳定和部门间资源配置带来的种种不利影响。一次性
升值的幅度或许是最受争议的问题。由于计算方法的差异，人民币偏离均衡汇率的幅度差异
很大。综合各种估计，笔者认为10-15%的一次性升值比较适合。根据均衡汇率的理念，不
可能非常准确地一次性将名义汇率调整到和均衡汇率相一致的水平上。相比之下，一次性将
名义汇率调整到汇率高估的水平上要优于汇率低估的水平上。考虑到中国的相对劳动生产率
变化趋势，人民币均衡面临长期升值趋势，一次性调整到汇率高估的水平上其实是兼顾了这
种趋势，它更适合于未来的经济发展。另外，中国自改革开放以来，更多面临的是外汇短缺
症，外汇剩余的富贵病仅是这几年才出现的问题。国家宏观经济管理当局对于治理短缺症状
有充分的经验和政策手段，而对于富贵病的处理无论是在认识上还是政策手段上都很缺乏。
因此，从宏观经济管理政策空间层面上看，政府更适合于应付带有超调性质的较大幅度一次
性升值。
很多学者反对人民币升值，抛去那些带有狭隘民族主义和重商主义色彩的论调，主要的
反对理由是人民币升值会对出口、FDI
流入以及就业带来不利影响。对于出口，人民币升值
的重要目的之一就是要减少贸易顺差，纠正对于贸易品部门和非贸易品部门的歧视性发展战
略。对于出口，更值得的关心的是出口对于国民经济可持续增长的贡献，而不是出口本身的
13
增长。如果不将二者有益的结合起来，单纯地强调出口的数量增长，无疑是舍本求末。笔者
对于出口和中国经济增长关系的研究（张斌，2003c）表明，上世纪80
年代初到90
年代中
期，出口自身经历了快速增长，同时对于中国经济的资本积累、技术进步、就业都发挥了积
极作用。但是，90
年代中期以后，持续快速的出口增长对于资本积累、技术进步和就业的
贡献越来越小，几乎停滞。因此，通过汇率调整进而调整当前贸易品和非贸易品的产业结构
发展恰恰符合了中国经济可持续发展的需要。考虑到中国持续流入的FDI，适当规模的贸易
逆差更有利于中国的国际收支外部平衡，也更有利于中国经济的可持续增长和宏观经济稳
定。
即使汇率有较大幅度的调整，对于FDI
和就业也不会产生非常大的不利影响。对于FDI，
人民币升值即有不利影响，也有有利影响，而且有利的影响越来越突出。对于就业，汇率调
整带来的更多是一些非熟练工人的摩擦性失业，而且影响有限。限于篇幅，这里就不再进一
步展开，更详细的讨论参见张斌、何帆（2003）。
一次性升值最终难以从制度上根本消除当前人民币汇率制度的缺陷，它不是调整当前的
人民币汇率制度，而是在目前国内金融市场发育还不完善的阶段为采取更加灵活汇率制度赢
得时间。从根本上完善人民币汇率制度的缺陷，最终还是要引入人民币汇率的浮动区间，实
现真正意义上的有管理浮动汇率制度。有管理的浮动汇率制度能够反映真实经济基本面变化
对汇率调整的要求，可以从根本上消除汇率失衡问题，但是这种制度必须有较发达的国内金
融市场支持。
人民币汇率制度一旦走向浮动，首当其冲的问题是微观个体如何规避汇率风险。发达国
家有期限结构完整的国内债券市场，因此很容易建立远期外汇市场，外汇市场上形成的价格
也相对合理。但是在中国，国内债券市场处于初级阶段，各种利率期限结构的人民币资产价
格还不完整。这势必难以形成合理的远期外汇价格。如果贸然引入汇率浮动机制，浮动汇率
形成的价格可能会持续偏离均衡汇率，汇率风险对于对外贸易和投资行为会带来毁灭性的打
击。鉴于以上引入汇率浮动区间以后可能会面临的种种困难，当前进一步完善人民币汇率制
度当务之急的工作主要有：1、合理放宽外汇交易环节方面管制，让更多能够反映真实经济
需求的外汇供求方参与到外汇市场中去；2、加快建设和发展国内金融市场，尤其是利率期
限结构完整的债券市场和种类齐全的外汇市场（包括外汇远期市场、期货市场、期权市场等）；
3、继续加强短期资本流动的管理，严防投资性资本的冲击。4、加深对各种引入浮动汇率机
14
制的操作性方案研究14，为未来展开有管理浮动汇率的方式做充分准备。
篇2：人民币汇率制度历史回顾
人民币汇率制度历史回顾 本文关键词：人民币汇率，制度，历史回顾
人民币汇率制度历史回顾 本文简介：人民币汇率制度历史回顾来源：中国论文下载中心[06-04-2408:29:00]作者：杨帆编辑：studa9ngns内容提要：文章简要回顾了新中国成立以来人民币汇率的变化过程：一、国民经济恢复时期和计划经济时期，人民币汇率从基本稳定到实行钉住一篮子货币的“钉住汇率制”；二、经济转轨时期的人民币汇率制
人民币汇率制度历史回顾 本文内容：
人民币汇率制度历史回顾
来源：中国论文下载中心
[
06-04-24
08:29:00
]
作者：杨
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编辑：studa9ngns
内容提要：文章简要回顾了新中国成立以来人民币汇率的变化过程：一、国民经济恢复时期和计划经济时期，人民币汇率从基本稳定到实行钉住一篮子货币的“钉住汇率制”；二、经济转轨时期的人民币汇率制度是双重汇率时期；三、1994年外汇体制改革后则是以市场机制为基础的人民币汇率制度。
关键词：中华人民共和国
汇率制度
沿革
人民币汇率制度改革是我国金融体系改革的重要组成部分，也是我国发展完善社会主义市场经济不可或缺的配套措施。客观考察与分析人民币汇率制度的历史沿革，探索人民币汇率制度的进一步改革及其目标，对于我国建立社会主义市场经济体制，实现经济国际化，具有重要意义。新中国成立以来，我国经济体制经历了曲折的发展演变过程。我国的外汇体制改革也经历了一个由高度集中的计划管理模式，转变为在外汇留成和外汇上缴体制基础上的计划与市场结合的管理模式，然后再转变为建立在结售汇制上的以供求关系为基础、市场调节为主的管理模式。人民币汇率制度的演变以各阶段经济发展为基础，以各阶段经济体制改革为线索，以改革开放、汇率并轨为分界点，划分为三个阶段。
一、国民经济恢复时期和计划经济时期的人民币汇率制度
改革开放之前，我国实行高度集中的计划经济，对外贸易由国家垄断，统一平衡，国内价格长期保持稳定水平。与之相适应，当时人民币汇率是官方制定的固定汇率，只是作为编制计划和经济核算的标准，保持了稳定的方针，只在外国货币贬值或升值时作相应调整，人民币汇率与对外贸易联系并不密切。
1．国民经济恢复时期(1949—1952年底)：人民币汇率大幅贬值和起伏回升阶段。
1948年12月1日，中国人民银行成立，并发行了统一的货币——人民币。但因建国之初全国通货膨胀形势严重，各地区物价水平不一致，因此各地人民币在中央统一政策和管理下，以天津口岸汇价为标准，根据当地情况公布各自外汇牌价。1950年7月8日，随着经济秩序的逐步恢复和全国财经统一制度的建立，人民币实行全国统一汇率，由中国人民银行总行公布。
(1)从1949年到1950年3月全国统一财经工作会议前，人民币汇率调整频繁，并大幅度调低。当时根据“发展生产，繁荣经济，城乡互助，内外交流，劳资两利”的经济政策，在“统制对外贸易”的原则下，为恢复和发展国民经济，扶植出口，积累外汇资金，购买主要进口物资，确定人民币汇率的方针是“奖出限入，照顾侨汇”。奖出即奖励出口，保证75—80％的大宗出口物资私商获得5—15％的利润；限入即限制奢侈消费品进口，并照顾华侨汇款的实际购买力。由于国内物价猛涨而国外物价稳定甚至下跌，汇率大幅度波动，1949年3月人民币汇率为600旧人民币／美元，至1950年3月调至42
000旧人民币／美元，期间汇率调整达52次之多。
(2)从1950年到1952年，人民币汇率逐渐调高，起伏回升。1950年3月全国财政经济会议后，国内金融、物价日趋稳定，而国际市场物价上涨，为保障外汇资金安全，加速进口物资，汇率政策由“奖出限入”变为“进出口兼顾”。从1950年3月至l951年5月共调高15次，从42
000旧人民币／美元调至22
380旧人民币／美元，升幅46．7％。
总之，这一时期，国家用汇需求很大，但由于外国的经济封锁，外汇资源紧缺，进出口渠道不畅，侨汇汇率阻塞。为迅速恢复国民经济，国家建立外汇集中管理制度，人民币汇率主要作用为调整对外贸易，照顾侨汇收入，制定的主要依据是物价。
2．进入社会主义建设时期至l972年底(1953—1972)：人民币汇率处于基本稳定阶段。
自1953年起，我国进入社会主义建设时期，国民经济实行高度集中的计划管理体制，国内金融物价保持基本稳定。世界经济中以美元为中心的国际货币体系在20世纪70年代之前基本能发挥作用，维持纸币流通下的固定汇率制度。鉴于对私营进出口商的社会主义改造完成，对外贸易由外贸部所属的外贸专业公司按照国家规定的计划统一经营，外贸系统采取了进出统算，以进贴出的办法。1964年起还采取了对一部分进口商品加成的办法，即外贸为用货部门的进口商品作价，按进口成本加价103％，以进口盈利弥补出口亏损，不需要再用汇率来调节进出口贸易。在这种条件下，人民币汇率主要用于非贸易外汇兑换的结算上，按国内外消费物价对比，汇率已适当照顾侨汇和其他非贸易外收入，也无调整必要。为了维护人民币的稳定，有利于内部核算和编制计划，人民币汇率坚持稳定的方针，在原定汇价的基础上，参照各国政府公布的汇率制定，只有在外国货币发生升值或贬值时，才作相应的调整。l955年3月，新币代替旧币，直到1971年11月，人民币汇率在近16年时间里基本保持为2．4618人民币／美元的水平(如图1)。
3．从西方货币实行浮动汇率至人民币贸易内部结算价时期(1973—1978)：人民币实行钉住一篮子货币的“钉住汇率制”，汇率调整频繁。
1968年我国在国际结算中试行人民币汇价结算，人民币汇率的高低直接影响着对外商品的价格、外汇收支和外商的盈亏。同时，由于国际货币体系中以美元为中心的固定汇率体制岌岌可危，1971年8月，美国停止各国中央银行以美元向美国兑换黄金，1973年3月，西方货币纷纷实行浮动汇率，汇率波动日益频繁。在动荡不定的国际金融背景下，为了避免西方国家经济衰退的影响，推行人民币对外计价结算，保持对主要贸易伙伴货币的相对稳定，促进对外经贸的正常开展，我国采用钉住篮子货币的浮动汇率制度。主要选用与我国外贸有密切关系的国家和地区的货币组成“货币篮子”，再根据“篮”中货币浮动情况及我国政策进行调整，货币篮子的种类及其权重多少由国家统一掌握，并根据不同时期的情况加以变动，其中，美元、日元、英镑、西德马克、瑞士法郎等在货币篮子中始终占重要地位。由于选用货币和权重的变动，该时期人民币汇率变动频繁，仅1978年人民币对美元汇率就调整了61次之多。人民币汇率基本上稳定在各国之间汇率的中间偏上水平。1971年12月、l973年美元两次贬值，以后美元汇率又持续下浮，在1972年人民币汇率偏离2．46人民币／美元后，人民币快速升值，并于l979年达到1．49人民币／美元的水平，汇率高估现象不断趋向严重。
这种“钉住汇率制”的汇率安排，操作简便易行，在很大程度上抵御或减少了国际汇率波动对本国货币的影响，保持了人民币汇率的相对稳定，有利于对外经济贸易企业的成本核算、利润预测及减少汇兑风险。但该种方式却因篮子货币的币种选择和权数确定客观依据不足，而使汇率水平的合理制定失去可靠保证；同时国际市场价格和国内市场价格严重背离，汇率作为经济杠杆的作用逐渐消失，蜕化为外贸会计核算的标准，贸易和非贸易价格与世界市场拉大，贸易部门和非贸易部门间矛盾加剧，从而影响整个对外贸易的发展。
纵观整个计划经济时期，人民币汇率由政府按照一定的原则制定，成为计划经济的调节工具。但高度的计划性决定了市场力量对汇率几乎不起到任何作用，汇率水平无法真正反映外汇相对短缺的情况。为合理确定人民币汇率水平，发挥汇率在国民经济中的杠杆作用，并逐步使人民币走向自由兑换，我国改革开放后便对人民币制度进行了改革，其目的是建立一个有管理的浮动汇率制度。
二、经济转轨时期的人民币汇率制度
1978年11月，中国共产党十一届三中全会召开，我国进入改革开放中的经济转轨时期1979年起，对外贸易体制改革，其中下放外汇经营仅，实行分散经营，使得由于汇率高估所造成的出口亏损成为一个迫切解决的问题。由此拉开了人民币汇率体制改革的序幕。
1．人民币内部结算价和官方汇率并存的双重汇率时期(1981—1984)。
20世纪70年代后期，人民币汇率出现严重高估，长期以来的贸易与非贸易单一汇率制度已无法适应进出口贸易发展的要求，特别是对扩大出口不利。表1为1975—1979年间我国平均出口换汇成本与人民币官方汇率。如1979年我国出口1美元的商品，全国平均换汇成本为2．41元，而出口企业按银行牌价只能得到1．555
0元人民币，因此每出口1美元，企业要亏损0．855
5元，从而造成出口越多亏损越大，而经营进口反而赚钱的不合理现象。
1979年8月国务院决定改革外贸体制，包括打破外贸垄断经营、建立外贸企业自我运行机制、改革进出口和外汇管理体制、消除价格和汇率扭曲等。为促进出口，平衡外汇收支，我国实行外汇留成制度，即对外贸易单位和出口生产企业把收入的外汇卖给国家，国家按一定比例拨给他们相应的外汇留成。而且，自1981年1月1日起，试行人民币对美元的贸易内部结算价，规定贸易内部结算价按照1978年全国平均换汇成本2．53人民币／美元加上10％的出口利润计算出来的，计算出来2．8人民币／美元。1981—1982年由于全国出口平均换汇成本变动不大，贸易内部结算价没有变动(如图2)。同时公布牌价，仍采用“钉住汇率制”的计价原则。这样人民币汇率在改革开放初期形成了贸易内部结算价和官方牌价汇率并存的双重汇率制度。贸易内部结算价限于进出口贸易外汇的结算，而官方汇率主要适用于旅游、运输、保险等劳务项目和经常转移项目下的侨汇等外汇结算。
贸易内部结算价的采用，解决了外贸部门出口换汇成本过高以至于出口亏损的问题，加上当时国内物价较为平稳，而美元汇率因采取扩大财攻赤字、紧缩通货等政策处于升值状态，西方国家经济走向复苏，我国的贸易收支明显好转，外汇储备明显增加。1984年外汇储备年末累计余额170．42亿特别提款权，为历史上和20世纪80年代最高水平。但实行内部结算价也暴露了一系列问题，它影响了非贸易部门的积极性，一定程度上使外贸亏损增大，在对外经济中陷入被动，造成了外汇管理的混乱，更加重了国家的财政负担。因此实行内部结算价注定成为一个过渡时期的应急措施。
2．取消内部结算价，官方汇率和外汇调剂市场汇率并存时期(1985—1993)。
从1985年1月1日起，我国取消内部结算价，官方汇率应用于贸易结算和非贸易外汇兑换。为了消除汇率高估，使人民币汇率同物价的变化相适应，起到调节国际收支的作用，1985年至1990年根据国内物价的变化，我国多次大幅度调整官方汇率。1985年1月1日至10月1日由2．80人民币／美元逐步调整到3．20人民币／美元，下调12．5％。l986年7月5日调至3．70人民币／美元，下调21．6％。1990年11月17日调至5．22人民币／美元，下调9．6％。这几年人民币汇率的下调主要是依据全国出口平均换汇成本上升的变化，汇率的下调滞后于国内物价的上涨。
为鼓励出口，在人民币汇率下调的同时，1985年国家又一次提高外汇留成比例，采取按出口商品收汇金额比例留成的办法。1985年12月我国改变由中国银行多年举办外汇调剂业务的模式，在深圳成立第一个外汇调剂中心，调剂市场汇率日益成为补偿出口亏损、促进出口增长的重要手段。
1988年我国外贸体制进行了重大改革，外贸开始推行承包责任制，并对轻工、工艺、服装三个行业实行独立核算、自负盈亏。1991年外贸由补贴机制转向自负盈亏机制，取消财政补贴。外贸体制改革的深化，要求人民币汇率成为调节进出口贸易的主要手段。人民币官方汇率虽然经过1981年到1990年汇率制度的改革，几次大幅度的下调，逐步得到改善，但由于这一时期通货膨胀，物价上涨在一定程度上抵消了人民币汇率的下调，汇率依然偏高。同时，鉴于前几次一次性大幅度下调人民币汇率对国民经济和物价影响较大，企业难以承受，因此从1991年4月9日起，官方汇率的调整改为小步缓慢调整。在这种情况下，单靠官方汇率，难以解决外贸核算问题。所以从1988年3月起各地普遍设立外汇调剂中心，增加留成外汇比例，扩大外汇调剂量，放开调剂市场汇率，利用市场利率，解决出口亏损，鼓励进口，限制非必需品进口，实行官方汇率和调剂市场汇率并存的“双轨制”。官方汇率从l990年11月的5．22人民币／美元小步调整至1993年底的5．70人民币／美元，下调9．6％。调剂市场汇率按照市场供求状况浮动，波动较大。1988年至1993年由于经济过热、通货膨胀、物价上涨、进口需求猛增，外汇求大于供，市场汇率不断下跌，由5．70／美元贬值为l993年2月的8．20人民币／美元。为了限制汇率投机性上涨，一度实行限价，造成外汇流向场外交易。1993年5月取消限价，市场汇率骤升至11．20人民币／美元。1993年7月以后，在国家加强宏观调控和中国人民银行对市场进行干预下，到1993年底市场汇率回落到8．72人民币／美元。
作为一种特定历史条件下产生的计划汇率向市场汇率过渡的形式，双轨制存在有一定的必然性。不过，随着国内经济体制改革的深入，特别是外贸体制改革的不断深入及对外开放步伐的加快，官方汇率和外汇调剂市场汇率的并存，造成了人民币两种对外价格和核算标准，不利于外汇资源的有效配置，不利于市场经济的进一步发展。
三、1994年外汇体制改革后以市场机制为基础的人民币汇率制度
1993年11月14日十四届三中全会通过了《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》。l994年初，根据建立社会主义市场经济体制的指导思想，国务院推出了自改革开放以来最为综合的一揽子改革方案，在外汇体制改革方面，总体目标是“改革外汇管理体制，建立以市场为基础的有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场，逐步使人民币成为可兑换的货币”。1994年1月1日实行人民币官方汇率与外汇调剂价并轨，人民币官方汇率由1993年12月31日的5．80人民币／美元下浮至1994年1月1目的8．70人民币／美元。实行单一的有管理浮动汇率制，汇率的形成是以市场供求状况为基础，改变了以行政决定或调节汇率的做法，发挥市场机制对汇率的调节作用。并轨后取消了外汇留成和上缴，实行外汇的银行结售汇制，作为一项临时性措施，对经常性项目设立台帐制，取消国内企业的外汇调剂业务，建立统一的银行间外汇市场，并以银行间外汇市场所形成的汇率作为中国人民银行所公布的人民币汇率的基础。此后人民币汇率结束了长达16年的贬值过程，开始稳中趋升。12年来人民币汇率运行基本稳定，国际货币基金组织(IMF)对人民币汇率制度的划分也从“管理浮动制”转为“钉住单一货币的固定钉住制”。
1996年7月起外商投资企业开始实行银行结售汇制。1998年12月1日起，关闭外汇调剂中心，外商投资企业的外汇买卖全部纳入银行结售汇体系。此外，对境内居民个人因私用汇大幅度提高供汇标准，扩大供汇范围，超限额货超范围用汇，经外汇管理局审核其真实性后由外汇制定银行供汇。至此，自1994年外汇体制改革以来尚存的其他经常项目汇兑限制基本消除。我国1996年12月1日接受了国际货币基金组织第八条款，实现了人民币经常项目可兑换，所有正当的、有实际交易需求的经常项目用汇都可以对外支付，这是实现了人民币自由兑换的重要一步。
在资本帐户方面，我国虽然刚引入了QEII(合格的境外机构投资者)等一些准入制度，但是总体而言管制仍十分严格，与资本项目的可兑换还有相当差距。如现代企业制度的建立，现代宏观调控体系的健全，资本市场的成熟，利率、汇率作用的改善等条件，都有待逐步创造。
并轨后的人民币汇率在运行机制上，在对外贸易、外商投资以及对外国宏观经济的影响上都受到严峻考验。特别是1997年7月，由泰铢贬值引发东南亚金融危机，东南亚各国货币纷纷贬值，东亚各国家日本、韩国货币也不断下跌，而人民币汇率却在国内通货紧缩和外汇储备充足的前提下保持了货币稳定的态势，由银行间统一外汇市场形成，并接受国家对外汇市场的干预，这对亚洲金融稳定和世界经济发展极为重要。